1. Aufzug
Mime hat aufopferungsvoll einen ihm anvertrauten Säugling aufgezogen. Am Knaben Siegfried hängt auch seine Hoffnung, in den Besitz eines maßlose Macht verheißenden Ringes zu gelangen, den sein Bruder Alberich geschmiedet und verflucht hat, und den der furchtbare Fafner hütet. Als ehemaliger Goldschmied kann Mime Siegfried kein Stahlschwert schmieden, wie dieser es verlangt. Die Aggressivität des Jungen, die sich an Spielzeugschwert und Mittagessen entlädt, beginnt ihm selbst gefährlich zu werden. Er weiß sich der Fragen Siegfrieds nach dem Geheimnis seiner Herkunft nicht länger zu erwehren, berichtet, wie ihn seine Mutter auf der Flucht zur Welt brachte und starb, und übergibt Siegfried, was sie ihm hinterließ: die Trümmer eines Schwertes. Bevor der aufgewühlte Junge hinausstürmt, verlangt er, dass Mime ihm die Stücke noch heute zum Schwert schweißt.
Mime wird von einem Wanderer heimgesucht, der ihn zu einem Ratespiel zwingt: Wer die jeweils drei Fragen des anderen nicht beantworten könne, habe seinen Kopf verwettet. Die Fragen und ihre Antworten reißen alte Wunden auf. Doch während der Wanderer – in dem Mime den ehemaligen Gott Wotan erkennt – auf alle Fragen Antworten weiß, scheitert Mime an der letzten: Wer das Schwert Nothung, das in den Händen von Siegfrieds Vater an Wotans Speer zersprang, neu schmieden könne? Nur wer das Fürchten nicht gelernt habe, enthüllt der Wanderer, und diesem sei auch Mimes Kopf verfallen. Mime gerät in Panik. Seine Angstzustände erregen im zurückgekehrten Siegfried Neugier, und so willigt er ein, sich zur Neidhöhle führen zu lassen, wo ihn Fafner das Fürchten lehren soll. Dann will er weiterziehen – allein mit seinem Schwert, das er nun selbst neu zu schmieden sich anschickt. Während Siegfried die Trümmer zu Spänen zerfeilt, diese zum Schmelzen bringt und ein neues Schwert gießt, erkennt Mime, dass er in jedem Fall verlieren wird: Lehrt Fafner Siegfried das Fürchten, war alles umsonst. Besiegt Siegfried Fafner, ist auch Mimes Leben ihm verfallen. Er braut ein Betäubungsmittel, welches er Siegfried nach erfolgreichem Kampf reichen will, um sich Fafners Schätze bemächtigen zu können.
2. Aufzug
Vor Neidhöhle wartet Alberich auf seine Stunde: auch Fafner wird seinem Fluch irgendwann zum Opfer fallen. Das Erscheinen des Wanderers quittiert Alberich mit Hohn: Er durchschaut die Verzweiflung des Gottes, der sich jeden Anspruch auf den Ring versagen muss, seit er mit ihm seine Bauschulden zahlte und von der Angst umgetrieben wird, dass dieser wieder in die Hände des rechtmäßigen Besitzers gelangt, seines Todfeindes Alberich. Doch dem Wanderer gelingt es, Alberich zu verwirren:
Er warnt ihn vor Mime und Siegfried, die sich näherten, um Fafner zu erlegen. Dann weckt er Fafner und fordert Alberich auf, einen unblutigen Ausgleich auszuhandeln. Doch Fafners Lethargie macht diese Hoffnung zunichte.
Angesichts der Neidhöhle schlottert Mime vor Angst. Siegfried erscheint nur die Gegenwart seines Ziehvaters unerträglich; er verjagt ihn. Siegfried versucht, sich Vater und Mutter vorzustellen. Dann wird seine Neugier von einem Waldvogel gefesselt, mit dem er sich zu verständigen versucht. In seiner Einsamkeit bläst er mutwillig sein Horn und provoziert damit Fafner zum Zweikampf: Siegfried erschlägt Fafner. Der letzte Riese – der nun seinem Bruder Fasolt, den er einst um den Ring erschlug, in den Tod folgt – erkennt Siegfrieds Fremdbestimmtheit, warnt ihn und stirbt in den Armen des Verunsicherten. Willenlos folgt Siegfried der Aufforderung des Waldvogels, sich Ring und Tarnhelm anzueignen – zur Verblüffung von Alberich und Mime, die bereits um Fafners Nachlass streiten. Der Waldvogel warnt Siegfried vor Mime. Die ehemals Verbundenen stehen sich als Todfeinde gegenüber. Mime gesteht Siegfried in scherzendem Ton seine Rachefantasien, dieser erschlägt ihn. Der Waldvogel weckt Siegfrieds Begehren und verspricht, ihn zu einer Frau zu führen.
3. Aufzug
Der Wanderer sucht Erda auf, seine frühere große Liebe, die Mutter seiner Lieblingstochter Brünnhilde und Mitwisserin seiner Taten. Doch statt ihn zu bestätigen, verweist sie ihn auf die unbewältigte Vergangenheit. Gegen ihr Wissen um geschichtliche Schuld setzt er die Behauptung einer Zukunft, die mit Siegfrieds Gewinnung des Rings angebrochen sei und sich mit Erweckung Brünnhildes, die Wotan zur Strafe für ihren Verrat einst in Schlaf versenkte, vollenden werde. Dass Erda ihn Lügen straft verzeiht er ihr nicht. Dann stellt er sich Siegfried in den Weg und verhört ihn über seine Taten und Absichten. Als sich ihm der ungeduldige Junge mit der Frage nach dem Weg zur schlafenden Frau zu entziehen versucht, bedrängt er diesen aus Neid und Eifersucht so lange, bis Siegfried ihm mit seinem Schwert den Speer zerschlägt.
Siegfried findet einen Schlafenden, der eine geheimnisvolle Attraktion auf ihn ausübt. Als er entdeckt, dass das kein Mann ist, lernt er das Fürchten. Er fleht seine Mutter um Beistand an und weckt die Schlafende. Brünnhilde kennt Siegfried schon lang, doch nur als »Wotans Gedanken «, den sie mit ihm nicht teilen kann. Die schutzlos Erweckte leidet, der angstvolle Erwecker begehrt. Die Fremdheit scheint unüberbrückbar. Finden sie in der Liebe die Möglichkeit, ihre Fremdbestimmung zu durchbrechen?
